——保险资产管理探讨系列

　　对于财险资金性质的认识还需考虑到财险资金可以作为长期资金使用的情况，国内财险行业如果能够延续目前这种持续向好的良性循环格局，以三大上市公司为代表的财险公司保持充足的风险承受能力，应重新审视和思考财险投资组合的资产配置。

    无论是个人投资者还是机构投资者，资金的投资期限是确定资产配置的重要依据。一方面，投资期限的长短在很大程度上决定了投资资金的风险承受能力；另一方面，在风险和收益成正比的假设下，投资期限也决定了资金的收益水平。所以通常情况下，长期资金的预期投资收益率高于中短期资金。

　　投资理念约束下的资产配置

　  三百六十行，行行有成规。在保险资产管理行业，在对资金性质的判断上，“寿长财短”是国内保险资产管理行业长期以来习惯成自然的行规。之所以如此，行业内普遍认为，寿险负债是长期负债，比较而言，财险负债则多是责任期限在一年以内的中短期负债，根据资产负债匹配的原理，资产和负债的期限也要进行匹配，因此，在构建投资组合时，“寿长财短”的投资组合策略似乎是完全符合逻辑的。

　　（一）财险和寿险资金投资理念的差异

　　在投资理念上，保险资金运用最为核心和基本的理念是“三性平衡”，即在安全性、收益性、流动性之间应当达到协调统一。同样的三性，但是随着三性排列顺序的变化，也会折射出投资理念的重大差异，比如通常寿险公司的排列顺序是“安全性、收益性、流动性”，而财险公司的排列顺序则是“安全性、流动性、收益性”，财险公司将流动性置于收益性的要求之前，其投资理念反映出对资金短期流动性的优先考虑、不惜以牺牲一定的收益性为代价。

　　（二）清晰界定期限匹配的原则要求

　　北美精算师协会对保险公司资产负债管理的定义为：“它是力求资产和负债经营决策相互协调的管理行为，它是在既定的风险约束和风险承受能力的前提下，对与资产和负债有关的决策进行制定、实施、监控和修改的持续过程。”

　　在投资组合的期限匹配方面，应当在风险可控、可承受的前提下，使投资收益最大化为原则。首先，保险公司负债经营的性质决定了保险资金运用必须以资产负债匹配管理为起点，资产负债匹配管理的内容包括期限匹配、总量匹配、流动性匹配、资产性质匹配、币种匹配等多方面的要求。其次，即使对同一公司的资金也要根据所属账户的不同、或者同一账户中不同类型的资金性质，针对性地设置资金投资期限。最后，根据不同的风险承受能力，又要适度把握资产负债匹配的程度，保持适度的灵活性，比如，在风险可控的前提下，“短负债长资产”的资产错配结构有利于提高保险公司的盈利能力。

　　重新认识财险资金的性质

　　（一）巴菲特在伯克希尔的投资实践

　　2011年一季度，巴菲特用最简单、朴实和亲切的语言发布了2011年致伯克希尔股东的信，总结回顾2010年的投资业绩、阐述其价值投资理念。巴菲特说：“在大型保险业务领域，伯克希尔在我看来是全球最好的。”

　　一是GEICO、General Re等4家以财险和再保业务为主的保险公司创造的长期沉淀资金已经达到了658亿美元，其中GEICO是美国第四大汽车保险公司，同时是美国最大的直销保险公司，拥有超过1000万名客户，承保超过1600万辆机动车。在过去40年中，巴菲特的保险资金投资组合年均投资收益达到了19.9%，但是随着管理的资金日益庞大，投资收益率不可避免地开始下滑；

　　二是伯克希尔的保险业务连续8年都在盈利，承保利润总计170亿美元。在大谈投资理念和投资业绩、强调“好于无息”的长期稳定的保险资金带来的资源禀赋后，巴菲特还饮水思源，特别总结和强调了伯克希尔的保险业务成功的四个原则：首先，对于所有可能产生保单发生损失的风险有一个基本的理解；其次，对于实际损失和潜在损失的任何承保风险之间的概率都要有保守估计；再次，承保利润的制定，平均来讲，发生在预期中的承保损失和营运成本能够被覆盖；最后如果无法得到合适的承保利润，那就放弃这个保险业务。/////

　　（二）国内三大财险公司业务高速增长

　　由于获得上市公司公开信息的便利性，我们再来看看国内最大的三家财险公司人保财险、平安产险、太平洋(601099,股吧)产险的情况，近年来三大财险公司经营状况出现了持续改善和高速增长的态势。

　　一是随着行业一系列新规的有效实施，近年来财险公司经营环境有所改善、承保盈利能力进一步增强，2010年三家上市公司财险综合成本率都已经降到100%以下，具体来看，人保财险、平安产险、太平洋产险综合成本利率分别为97.8%、93.2%、93.7%。

　　二是分散型业务的高速增长，其中机动车辆保险是增速最快的分散性业务，2010年全年，财产险业务保费同比增长35.64%，机动车辆保险同比增长39.36%，机动车辆保险业务收入占到了财产险公司业务的比例为74.60%。承保结构的改善，有利于保险公司议价能力的提升和依靠大数法则下经营风险的管控。特别值得一提的是，三大财险公司的电话车险大战如火如荼，其营销模式也正是对巴菲特旗下GEICO经营模式创新式的模仿，GEICO经营模式在中国得到了成功的复制。

　　三是单一巨灾对保险公司的偿付能力影响甚微。以市场规模最大的人保财险为例， 2001年至2008年8个经营年度，公司支付重大自然灾害赔款合计130多亿元，其中台风洪水损失超过60亿元，雪灾赔款超过60亿元。在目前的业务模式下，单一的巨灾对财险公司流动性很难造成重大影响。

　　（三）财险资金可作长期资金使用

　　从公开披露的信息看，以三大上市公司为代表的财险公司可运用资金规模持续扩大，截止到2010年12月31日，人保财险、平安产险、太平洋产险可运用资金余额分别达到了1513.48亿元、648.04亿元、498.56亿元。在管理模式上，也呈现出两个特点，一是集中度不同，有公司是全部委托给保险资产管理公司管理，资金集中度接近100%；也有公司只将长期沉淀资金委托给保险资产管理公司管理，资金集中度只有75%左右。整体而言，由于流动性的考虑，财险资金的集中度整体低于寿险公司的集中度。二是投资组合期限设置较短，固定收益类投资占到了保险资金运用半数以上的规模，长期以来，由于资金性质的限制，财险固定收益类投资组合在久期的设定上往往会低于寿险资金，目前行业内三家上市财险公司一般设置在3年左右，而寿险公司一般设置为8年左右。

　　寿险负债是长期负债，财险负债是中短期负债，这是不争的事实。但是，对于财险资金性质的认识还需考虑两个因素：一是财险的责任期限结束后，短期资金沉淀下来，能够长期滚动积累，在风险可控的前提下，可作为长期资金使用；二是财险的资金性质是长是短还取决于承保的质量，如果长期来看，保费收入能覆盖经营、赔付等所有支出，并略有盈余或持平，财险资金就可以作为长期资金使用。

　　综上所述，假设两个前提成立：一是国内财险行业如果能够延续目前这种持续向好的良性循环格局；二是以三大上市公司为代表的财险公司保持充足的风险承受能力。在此背景下，财险行业应当重新审视和思考财险投资组合的资产配置，以真正享受到“好于无息”的长期稳定的保险资金带来的资源禀赋。